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1、近期市場存在階段性、結構性的供應斷檔

2021年9月至11月間官方全國能繁母豬存欄量逐月下滑，按照能繁母豬存欄與商品豬出欄間的對應關系，三季度理論生豬出欄量整體呈下滑趨勢（該現象可能持續到四季度初）。在供應偏緊這一大前提下，國慶假期前后市場出欄行為有所分化：一部分養殖主體因擔心節后價格下滑提前出欄（另有部分集團廠出于價格調控目的透支出欄），一定程度上透支了假期間的市場供給；另一部分養殖主體選擇于假期間繼續壓欄觀望，出欄積極性不高，存欄沒有形成有效的市場供給。另外，隨著國慶期間天氣轉涼，市場對豬肉的消費增加，特別是對大體重豬的需求潛力明顯釋放，但是無論是集團廠還是中小主體肥豬出欄占比很小，導致膘肥價差快速拉大，顯著支撐現貨毛豬價格。因此，我們認為供給總量偏緊前提下，生豬出欄階段性、結構性斷檔是推動本輪現貨價格加速上漲的重要原因。

既然是階段性、結構性的斷檔，那斷檔總會消失或緩解，我們傾向于認為未來供應量將有邊際放松：第一，從官方能繁母豬存欄情況看，2021年12月能繁母豬存欄環比有所增加，對應今年10月份生豬理論出欄量上升；第二，去年四季度毛豬價格好轉，市場后備補欄和配種積極性有明顯好轉；第三，今年二季度仔豬價格快速拉漲，反映市場補欄積極性高漲，這部分仔豬對應今年四季度出欄。樣本數據反映的情況與上述論點基本一致，根據涌益樣本推算今年四季度生豬理論出欄量環比有將有明顯增加。因此，單從未來供給邊際變動的趨勢看，我們認為四季度理論出欄量對價格的支撐減弱，未來價格重心運動方向取決于供給邊際增加與需求邊際變動的幅度。

2、出欄節奏仍是未來影響現貨價格的核心因素

考慮到壓欄、二育行為的存在，出欄節奏將成為影響未來現貨價格的重要因素。出欄體重趨勢是觀察市場出欄節奏變動的重要指標：出欄體重快速增長一般意味著市場壓欄現象增多，利多當前價格，利空遠期價格。反之，出欄體重下滑則意味著市場出欄較為積極，利多遠期價格。三季度生豬出欄體重整體圍繞125公斤上下波動，出欄體重處于相對合理的區間，這意味著三季度市場的壓欄行為并不顯著，二次育肥等投機力量客觀存在但大概率占比不高，不足以對大的供給格局形成影響。

三季度生豬出欄體重保持穩定有客觀因素：第一，七月現貨價格快速拉漲達到了部分養殖主體的價格預期，市場出欄積極性；第二，三季度氣候炎熱，不存在壓欄的環境條件；第三，夏季市場對肥豬的需求較弱，膘肥價差為負，壓欄增重的經濟增益較小。與三季度不同，四季度的市場因素利于壓欄增重：首先，市場對冬至前后現貨價格有樂觀預期，市場惜售情緒濃厚；然后，天氣轉涼后，生豬采食量增加，料肉比更利于壓欄增重；最后，膘肥價差快速拉大，市場肥豬需求明顯增加，壓欄增重的經濟收益明顯擴大。因此，我們預計四季度生豬出欄均重將會明顯上漲，預計冬至前后生豬出欄均重將達到132公斤上下，這個過程一方面會導致生豬出欄數量向后結轉，另一方面因為體重增加導致的豬肉供應也會增加。

目前已經進入四季度，年內可供出欄的生豬數量已經確定（雖然無法確定具體數量），出欄量在各個月份間的調劑（出欄節奏）將顯著影響市場價格的波動。如果冬至前現貨價格持續堅挺，市場沒有出現明顯的拋售行為，對冬至前后的一致性預期得以延續，那么冬至前后現貨價格不及預期的概率將顯著增加；如果冬至前現貨價格出現快速回落，市場對冬至前后的一致性預期被打破，市場出欄積極性較高，那么冬至前后的價格將較為樂觀，因為如果不存在供給壓力明顯后移的現象，那么冬至需求的顯著提振將成為市場向上的主要動力。

從目前市場已經發生的情況看，市場正沿著第一條路徑演變，我們傾向于認為冬至前后現貨價格不及預期的風險正在積累：第一，出欄數量方面，按照去年官方的能繁母豬數量情況，今年冬至前后的生豬理論出欄數量應該是今年最低的階段，但是同樣需要考慮9-11月份這三個月壓欄向后累積的豬的數量，因素冬至前后生豬的出欄數量規模并不能很好的定性。第二，出欄體重方面，目前已經進入了壓欄增重的階段，目前肥豬的價格明顯比標豬好，推動全社會壓欄，體重的增長可能會由125增加到130公斤，體重的增長可能會為市場提供額外的5%的豬肉供應。第三，出欄窗口方面，冬至前后的出欄窗口非常緊張，只有大概20天左右的時間，出欄窗口非常擁擠，對價格的壓強可能更強。第四，出欄情緒方面，因為出欄窗口緊張，散養戶、集團廠集中出欄，有可能導致恐慌性的拋售，這對價格的壓制作用會比較明顯。

3、無需過于擔憂未來消費不及預期的影響

豬肉消費本身具有剛性特征。具體體現在兩方面：第一，社會豬肉消費總量中有一部份消費量是固定的，如果市場供應不足以滿足這部分剛性的豬肉消費，將導致現貨價格上漲較為快速且幅度較大，供給端將在價格形成過程中具有壓倒性的影響力。第二，每年四季度的豬肉消費增長具有剛性，收入水平降低、替代品價格下滑等因素在四季度對豬肉消費的抑制顯著低于其他時間段。

從今年現貨市場價格走勢情況看，生豬價格上漲較快且幅度很大，養殖端基本主導了現貨市場的價格走勢，屠宰場和終端消費者的議價能力較低。綜合目前市場對今年生豬供應減產的討論，我們認為今年的生豬整體供應量與社會豬肉消費中的剛性需求部分差距不大，當前的豬肉消費具有剛性特性，供給不足仍將是主導市場價格的核心因素，其他周邊因素如：收入水平下滑等在供應沒有實質性改善的前提下對豬肉消費的擠壓作用將非常有限。

另外，我們也觀察到四季度豬肉消費路徑帶有剛性，高價抑制、收入降低等因素同樣很難打破四季度消費向上的通道。我們觀察一些較為極端的例子：歷史上2011年、2015年、2016年、2019年、2020年的生豬現貨價格處于歷史較高的水平，但這些年份四季度的消費量都出現了明顯上漲，說明商品本身的高價并沒有阻斷四季度豬肉消費增長的路徑。因此，從季節規律來講，四季度豬肉消費路徑同樣具備剛性上升的特征，除非出現極端情況（比如更大范圍的封控），高價抑制、平均收入降低等因素都很難打破四季度消費向上的確定性。

4、主要結論

供給方面，我們認為在供給總量偏緊前提下，生豬出欄階段性（節前超賣、普遍壓欄）、結構性（肥豬占比低）斷檔是推動近期現貨價格加速上漲的重要原因。但階段性、結構性斷檔并不能持續，供給因素導致的冬至前后現貨價格不及預期的風險正在積累。需求方面，我們認為今年的生豬整體供應量與社會豬肉消費中的剛性需求部分差距不大，當前的豬肉消費具有剛性特性，供給不足仍將是主導市場價格的核心因素，其他周邊因素如：收入水平下滑等在供應沒有實質性改善的前提下對豬肉消費的擠壓作用將非常有限，四季度豬肉消費繼續放量的路徑具有確定性。

策略方面，供需博弈加劇，盤面持續大漲后有調整的需求，短期不建議追多。

來源：中泰期貨

關鍵詞： 供需博弈